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监管趋严，是喜是忧？

2016年以来“降杠杆，防风险”的监管论调不绝于耳，然而对于信托业并非绝对是否极泰来。“新八条”下非标投资回流信托的利好言犹在耳，“资管新规”去杠杆去通道的规定却呼之欲出。作为资管业的“坏孩子”，行业监管趋严，信托是喜是忧？

资管新规，限制通道

（1）资管新规拟限制通道业务，涉及收入约占信托行业营收10-15%；（2）要求对资管产品按照管理费收入的10%计提风险准备金，预计影响约等于营收的7%；（3）统一杠杆比例，信托原有的2倍杠杆优势被抹平；（4）消除多重嵌套，FOF、MOM除外。此前商业银行理财新规要求银行理财投资非标只可借助信托通道，但资管新规下非标资产投资受限，预计通道回流信托的规模会打折扣。但长期而言，意见稿有利于引导信托回归“受人之托，代人理财”的本质，不断提高主动管理能力，一定程度上缓解通道业务限制带来的业绩压力。

业务优化，不良可控

目前信托行业主动管理规模与投资收益增长迅猛：2010年Q1至2016年Q3集合资金信托规模从0.30万亿元提高至6.32万亿元，占信托总规模比重从13%提高至35%；2015年信托投资收益926亿元，YoY 122%。行业不良率0.8%，此外净资本与风险资本的约束保障规模稳步扩张，专业化监管推动行业健康发展。

转型升级，涅槃新生

回眸我国信托发展历史，信托行业一直以来信托是影子银行体系的一根重要支柱，依托制度优势提供形式上创新的融资服务。当前影子银行整体发展承压，通道业务风口日渐式微，信托转型升级迫在眉睫。信托差异化转型有以下三条路径：（1）对融资业务进行转型升级，发展新型“实业投行”；（2）利用信托投资横跨多市场的优势，发展资产管理服务，FOF大有可为；（3）发展财富管理业务，为高净值客户提供全系列的财富管理服务。

披沙拣金，甄选个股

信托板块上市标的较少，没有形成统一的估值中枢，上市信托公司业务重心不同，投资逻辑各异，适宜从自下而上的视角跟踪个股动态。经纬纺机(000666)：信托回暖保业绩，国改提速大发展。爱建集团(600643)：民营资本添翼，金控布局加码，增资信托助力发展。安信信托(600816)：业绩再报喜，龙头正腾飞。陕国投A（000563）：持股AMC乘风国改，笃定发展金控之路。

风险提示：监管不断升级；外部环境形势严峻；通道回流信托受阻。

行业监管趋严，信托是喜是忧

2016年以来“降杠杆，防风险”已成监管共识，然而监管变动对于信托业并不一定是否极泰来。“新八条”下非标投资回流信托的利好言犹在耳，“资管新规”去杠杆去通道的规定又呼之欲出。作为资管业的“坏孩子”，行业监管趋严，信托是喜是忧？

机遇：竞争通道面临洗牌，业务有望回流信托

在“供给侧改革”去杠杆、去产能的大背景下，2016年7月证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（“新八条”），将证券子行业资管部门纳入统一监管范畴，证监会先后对券商资管通道、基金子公司和私募资管机化下发相关规定强化监管，严控杠杆风险，竞争通道面临洗牌。

基金子公司准入门槛提高，开启净资本约束时代

2016年12月，证监会正式下发《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标指引》和《证券投资基金管理公司子公司管理规定》，要求基金子公司通道类业务均需按照要求计算风险资本，并根据特定客户资产管理业务全部管理费收入的计提风险准备金，开启净资本约束时代。

净资本的约束将对基金子公司产生很大影响，失去资本限制的优势，其发展规模、业务量扩展都会受到限制；对于资金来源缺乏而无法补充资本金的小公司来说，可能是致命的。

券商风控指标出台，表外资产消耗净资本

4月8日证监会公布《证券公司风险控制指标管理办法》及配套规则的征求意见稿，明确风险覆盖率≥100%、资本杠杆率≥8%、流动性覆盖率≥100%及净稳定资金率≥100%四个核心指标。4个核心监管指标的确定意味着未来证券行业的杠杆要求主要通过资本杠杆率约束，对于证券公司杠杆上限的依据不再是单一的测算指标，而是资本充足性、资金流动性、资金稳定性和资本风险覆盖多个指标的综合考量。资本杠杆率以证券公司核心净资本和表内外资产总额为基础设置，资管业务按一定比例计入风险资本，比例变动或资管规模变动都会影响风险资本，从而改变对净资本的消耗。本次新规大幅提高了定向资管计划的计提比例，增大通道业务的压力，体现了监管层鼓励主动管理的思想。考虑到定向资管占到了资管总规模的77%，这一规定对券商资管业务的影响重大。

4号文封堵私募管理计划输血房地产

中国基金业协会正式下发《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号——私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》。

对信托行业利好。近年来，房地产在信托资产投向中的占比呈下降态势，2016年三季度末占比8.45%，低于工商企业、金融机构、证券市场、基础产业。封堵私募资管计划在房地产领域的投放，客观上有利于信托公司开启业务。当下，房地产企业的股债融资已全面收紧，部分房企已实施或酝酿信托融资计划。

挑战：资管新规限制通道，信托规模和营收或有压力

据彭博报道，央行正会同证监会、银监会、保监会及其他有关部门，就全面规范金融机构资管业务进行讨论及征求意见。新规意在引导行业规范化主动化，强调穿透监管、去杠杆、去通道，对于信托业的规模和营收或造成压力。

影响营业收入：预计影响超10%

限制非标投资，非标回流或不如预期

此前在《商业银行理财业务监督管理办法》限制下，商业银行理财投资非标准债权资产需要全部走信托通道，券商资管和基金子公司的非标资产有望回流信托。截至2016年6月底，券商资管规模近16万亿元、基金子公司约为11万亿元，而其中预计银行理财的非标业务约占40%，即10.8万亿元。考虑到新规下仍会有一部分资产利用FOF或MOM产品来开展，假设最终转移规模占比70%，则转移规模约在7.56万亿元。假若这部分资产向信托行业转移，按照目前信托通道费率0.1-0.15%测算，为信托业带来的利润增量约为75-113亿元。但新规下非标信贷资产投资受限，非标投资需求向信托回流的规模将受影响，这部分利润增量将有所折扣。

限制通道业务，涉及收入约占行业营收10-15%

资管新规明确限制通道业务，但强调新老划断，且留有过渡期时间窗口。截至2016年三季度，信托行业资产管理规模近18.17万亿元。按照功能划分，分为融资类4.02万亿元，占比22.11%；投资类5.85万亿元，占比32.19%；事务管理类8.30万亿元，占比45.71%。假设80%的融资类信托和80%的事务管理类信托是通道业务，则通道业务体量约10万亿元。目前信托通道费率在0.1-0.15%，因此在过渡期内受影响的通道收入约为100-150亿元。2016年Q1-Q3信托行业总收入为730.8亿元，预测全年实现收入1000亿元左右。若严格执行新规，预计通道业务缩减对行业营收影响占比约10-15%。但长期而言，意见稿有利于引导信托回归“受人之托，代人理财”的本质，不断提高主动管理能力，一定程度上缓解通道业务限制带来的业绩压力。

计提风险准备金，或影响营业收入7%

新规要求对资管产品按照管理费收入的10%计提风险准备金，风险准备金余额达到产品余额1%时可以不再提取。根据万得统计，2016年Q1-Q3信托行业总收入为730.8亿元，其中信托业务收入为514.4亿元，预计全年行业收入和信托业务收入分别达到1000亿元和700亿元。若按照新规要求，资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金，在不考虑风险准备金余额达到产品余额1%的情况下应计提风险准备金70亿元，约占当期营业收入的7%。

同时新规指出金融机构通过子公司开展资产管理业务或者开展资产管理业务名实相符的，不受此款约束。预计未来金融机构将大概率成立资管子公司或专项事业部，通过此渠道来展开资产管理业务。

影响业务结构：消除嵌套，统一杠杆

消除多重嵌套，FOF、MOM除外

根据2016年11月证监会副主席李超在《财经》年会论坛讲话提到，截至2016年6月底，各大类资管产品的规模简单相加后为88万亿元，部分资管产品互相借用“通道”，产品互相嵌套、交叉持有等，剔除这些重复计算因素，我国资管业务规模约为60万亿元左右。那么涉及嵌套的资管规模约占总资管规模30%左右，对行业影响较大，预计FOF和MOM会被充分利用和变通。

统一杠杆要求，信托通道优势减弱

2016年资管“新八条”明确规定券商资管及基金子公司的股票及混合类杠杆下调至1倍，而同期信托杠杆限制为2倍，受益于此过去数月间信托的证券投资信托产品数量和规模逐月回升。杠杆限制回到同一起跑线后，信托的通道优势减弱，预计未来通道规模将受到一定程度的压缩。

现状：主动管理能力提升，行业不良水平可控

主动管理规模与能力提高

从2010年Q1到2016年Q3，以主动管理业务为主的集合资金信托规模从0.30万亿元提高至6.32万亿元，占比从12.57%提升至34.81%。从2011年至2015年，投资收益规模从146亿元提高至926亿元，YoY从-5%提升至122%。表明信托业务不仅主动管理规模加大，而且主动管理的能力迅速增强。预计在资管新规去通道、去杠杆的趋势下，行业未来向主动管理方向进一步发展。

行业不良率0.8%，整体风险可控

2016年9月信托业风险项目个数606个，风险项目规模1419亿元，不良率为0.78%，与商业银行比信托不良率明显较低。一方面，监管驱严杠杆率收到严格限制；另一方面，自2016年以来的增资潮不断夯实信托公司资本实力，预计未来信托行业整体风险可控。

专业化监管推动信托业发展

风险资本保障管理规模稳步扩张。2010年银监会发布《信托公司净资本管理办法》，将信托业纳入资本金管理的监管范畴，对于信托公司净资本、风险资本的计算和风控指标进行了明确规定。通过对各项业务乘以相应的风险系数来计算风险资本，净资本/风险资本≥100%的约束来进行风险管控。通过对具有代表性的三家信托公司来进行分析，可以看出其均符合指标要求，并且各项指标都远远高于监管标准。

计提信托赔偿准备金。依据《信托公司管理办法》第49条，信托赔偿准备金按净利润的5%提取，但该赔偿准备金累计达公司注册资本20%以上时，可以不再提取。此次意见稿落地之前已有赔偿准备金对业务损失计提风险准备，具有一定的单体或项目风险抵御能力。由于赔偿准备金和风险准备金性质相同，存在重复计提问题，意见稿若落地实施，有望取消赔偿准备金，改为计提风险准备金来约束风险，保障业务稳定发展。

转型升级，涅槃新生

以海外信托为鉴，寻中国信托未来之路

不同国家信托定位和业务模式存在明显差异。本文选取三个有代表性的例证，一是作为信托业务起源地英国，信托定位更贴近资产管理；二是美国，信托定位聚焦于针对高端客户的财富管理；三是日本，信托定位更类似长期融资渠道。

英国信托模式：混业经营

主要模式：银行、保险公司、资产管理公司、基金公司均可直接或通过下设附属机构来进行信托业务。事实上，信托在英国产生初期，功能以财产转移为主，目的主要是规避名目繁多的封建附属权力，其样态是消极信托、民事信托和个人信托；到近代，则与证券投资相结合，发展为以财产管理为目的的单位信托，相应出现了积极信托、营业信托和法人信托。

美国信托模式：信托公司、商业银行信托部

主要模式：银行和信托在经营模式上可以兼业经营，但管理模式上业务相互独立，即银行业务人员不可成为受托人。由于美国商业银行的财力雄厚，信托业务的发展模式往往是其下属的一个部门。在美国14000多家商业银行中，超过4000家都下设了信托部。美国引进信托后，以财产管理功能为主，除了普遍开展有价证券业务外，还开发了诸如房地产投资信托、企业年金信托、员工持股信托等新品种，并进一步推动了信托的金融化。基本上现在美国的信托业务主要是以证券投资信托为主，产品专业化发展，面向高净值客户群。

日本信托模式：信托银行模式

主要模式：同样地经过多轮整顿后，以信托银行模式来开展信托业务，被誉为“金融百货公司”，业务包括信托业务、兼营业务和银行业务。日本引进信托的初衷，也并非为满足民众个人的需要，而是为了给资源开发或其他重要产业提供长期资金，以促进国民经济的增长。信托的功能定位于长期融资，并没有局限于财产转移和财产管理两大功能。

综上所诉，三个国家都是利用信托制度的灵活性来提供金融服务，使之更加契合本国的实际需求。

中国信托行业：通道业务风口不再，转型升级迫在眉睫

回眸我国信托发展历史，信托行业一直以来信托是影子银行体系的一根重要支柱，依托制度优势提供形式上创新的融资服务。

2008-2010年为抵御金融危机的冲击推出“四万亿”投资计划，影子银行应运而生，承接了大量风险较大的信贷投放项目，成为信贷增长的重要推手。影子银行迅猛生长下风险滋生蔓延，监管层并非没有意识到风险隐患，实际上在过去几年，已经出台了诸多监管文件收紧风险控制。

影子银行在承接正规金融外的信贷需求上功不可没。监管层在调动影子银行金融服务功能和防范其风险隐患上动态平衡、因势利导。监管政策与影子银行将逐渐形成相互磨合、彼此成长的良性互动体系。

当前监管高度关注影子银行风险，致力于规范行业发展。一方面，当前经济发展面临结构性的矛盾，迫切需要减少无效和低端的供给，积极推进供给侧结构性改革，此时不适合大放水，市场整体流动性将维持稳健。另一方面，影子银行的风险不容小觑。监管层高度关注影子银行风险，开展新一轮监管体制改革覆盖监管真空领域，杜绝监管套利现象，规范行业发展。因此，影子银行整体发展空间承压，信托通道业务大风口日渐式微，转型升级迫在眉睫。

差异化转型

信托转型差异化转型有以下三条路径：一是对融资业务进行转型升级，发展新型“实业投行”；二是利用信托投资横跨多市场的优势提供更加优质的资产管理服务；三是发展财富管理业务，为高净值客户提供全系列的财富管理服务。第一个方向是侧重发展融资功能，后两个方向侧重发展投资功能。

实业投行：融资业务升级

传统的私募投行业务主要包括房地产信托、工商企业融资、基础设施建设融资、金融机构合作。新型的私募投行业务可以囊括资产证券化、并购业务及私募股权投资，这些新型的业务更具时代活力，信托公司可以借助自身信托制度的灵活，组建自身的团队来切入此类业务，使之成为新的利润贡献点。

资产管理：FOF大有可为

2015年我国居民人均GDP为4.9万元人民币，超过7000美元标准，我国居民资产管理需求将显著上升。

相比其他金融机构，信托可以开发横跨市场的各类资管类信托产品，投资于货币市场、债权市场、股票市场、信贷市场、实业市场，而多市场的配置有利于缓释单个市场内存在系统性风险，也利于把握各个市场的盈利机会。

国内FOF正处于发轫之际，信托资管FOF大有可为。与其他基金相比，FOF 实际上相当于是投资了“一篮子基金”，与单独投资其他基金相比 ，通过相对更为专业的投资经理精选标的基金， FOF 能够较为有效地进一步分散非系统风险，提高基金本身的稳定性。

（1）投资更专业：FOF 产品均由专业人员通过定量和定性等多重方法挑选并建立基金投资组合，使得所选出的基金业绩更有保障，与普通投资者相比专业度更高。（2）风险分散能力更佳：FOF 的投资标的是基金，相当于间接投资于这些基金所投资的股票及债券等，因此投资的分散度大大提高，使得风险能够在一定程度上得到降低。（3）大类资产配置更专业：与普通投资者相比，FOF 可进行更为专业的大类资产配置，如果能在合适的市场中配置风格相吻合的基金品种，则有望获得较高的超额收益。（4）降低多样化投资门槛：由于一些产品的投资门槛限制，普通投资者往往难以投资多只不同的基金产品，而FOF却能为普通投资者降低多样化投资的门槛，使其能够以较低的成本投资于多只基金，大大增加了所投基金的种类，丰富了普通投资者的投资类型。

《FOF指引》对于投资范围进行了明确限制。2016年9月23日，中国证监会对外公布了《公开募集证券投资基金运作指引第2号——基金中基金指引》，明确FOF的主要投资标的为“经中国证监会依法核准或注册的公开募集的基金份额”。同时，对于FOF的投资范围进行了明确限制。

财富管理：家族信托

信托发展财富管理服务，提供一体化财富保值和税收规避方案。财富管理业务与信托本源“受人之托，代人理财”的本源更为契合。

2015年全国个人持有的可投资资产总体规模预计约129万亿，年复合增长率高达16%，蕴含较大的投资需求。据招商银行与贝恩管理顾问公司发布的《2015中国私人财富报告》介绍，我国已经形成了规模可观的高净值人群。2015年，高净值人群数量达到126万人；其中，超高净值人群规模现已超过8万人，可投资资产5千万以上人士共约8万人。2015年中国高净值人群共持有37.2万亿人民币的可投资资产，人均持有可投资资产约2930万人民币。

据调查，2015年中国高净值人群的首要财富目标为“财富保障”，受访人群中约63%提及“财富保障”作为自己的重要财富目标。“财富传承”的重要性排序从两年前的第五位跃居到了第二位，约40%的受访高净值人士将其列为主要财富目标，在超高净值人士中该比例高达45%。同时，“创造更多财富”和“个人事业发展”的提及率均有下降，分别从33%跌至31%、从28%跌至19%。

目前，家族信托在我国的实践已经拉开了帷幕。2013年年初，平安信托设立了国内第一只家族信托——平安财富·鸿承世家系列单一万全资金信托；此后，招商银行与外贸信托合作成立的家族信托据称已逾50例；北京信托与北京银行合作推出了家业恒昌系列家族信托系列产品；中信信托则与信诚人寿合作，创新推出了国内第一单人寿保险信托；上海信托、中融信托、紫金信托等一批信托公司也纷纷开设了自己的家族信托业务。

家族信托作为财富传承的工具，可以发挥三个方面的作用：

一是安全，信托财产具有独立性，可以起到破产隔离的效果；

二是自由，信托中有受托人的设置，受托人可以忠实地执行委托人的合理意愿，确保在委托人故去后，其自由意志仍然能够得以实现；

三是效率，信托公司作为受托人，拥有专业人员打理信托财产，为家族财富的保值增值提供更好的保障。

披沙拣金，甄选个股

目前A股上市的纯正信托标的有陕国投A、安信信托两家，经纬纺机的业绩支柱是中融信托、爱建集团的业绩支柱是爱建信托，也适宜用信托板块投资逻辑进行分析。信托板块上市标的较少，没有形成统一的估值中枢，上市信托公司业务重心不同，投资逻辑各异。

目前行业估值方法有两种：

一、PE估值法：

基于信托资产规模和固有资产规模的增长假设和各项费率的假设对手续费及佣金收入、利息收入、投资净收益进行预测，对测算出的EPS给予适当的PE，计算目标价格。

二、分部估值：

1.固有业务，采用PB估值法，固有业务每股价值=BPS*PB

2.信托业务,根据信托业务属性差异分别，集合信托采用 P/AUM(市值对资产管理规模), 单一信托采用P/AUA(市值对资产咨询规模)：信托业务每股价值=(集合信托规模* P/AUM+单一信托规模*P/AUA）÷股本

3.目标价格=固有业务每股价值+信托业务每股价值

我们从自下而上的视角跟踪个股公司战略和业务动态，采用PE估值和分部估值相结合的估值方法测算合理目标价格。在当前时点，继续看好四个信托标的，建议重点关注经纬纺机、爱建集团、关注安信信托、陕国投A。

经纬纺机(000666)：信托回暖保业绩，国改提速大发展

中国恒天整体划入国机集团，乘风国企改革

经纬纺机实际控制人中国恒天（持股57.73%）无偿划转进入国机集团，未来实际控制人将变更为国机集团，最终控制人仍为国资委。未来中融信托背靠国机集团，有助于业务拓展。公司将成为国机集团下唯一的金融类上市公司，或将成为金融类资源整合的重要平台。

剥离亏损汽车业务，聚焦金融板块

经纬纺机拟向股东中国恒天及其指定子公司整体转让所持汽车业务公司股权，整体剥离汽车业务。公司业务分为纺织机械、汽车业务和金融信托三大板块。利润源于持有的中融信托37.47%股权投资，而纺织机械和汽车业务持续亏损拖累业绩。据测算，汽车业务的剥离将提升归母净利润1亿元左右。此次剥离亏损汽车业务，印证公司聚焦金融板块的坚定决心。

中融信托转型升级成效初显，平稳向好态势可期

中融信托16年实现收入67.95亿，YoY 3%; 归母净利润26.31亿，YoY4%。公司持有的37.47%股权对应利润9.86亿，同比提升0.36亿。监管新规下信托成为唯一的非标通道，行业将迎来量价齐升的阶段性拐点，中融信托作为行业龙头之一必将率先收益。且中融信托积极创新、多元布局，转型升级成效初显，平稳向好态势可期。

中融信托与嘉华控股战略合作，通过股权转让持股万通地产10%股权

中融信托与嘉华控股签订战略合作协议，中融信托全资子公司中融鼎新拟以其所依法管理的基金和产品受让不超过万通投资控股股份有限公司总股本35%的股权，受让完成后将直接或间接持有上市公司万通地产10%左右股权。此项合作将提升中融信托地产业务布局，壮大资管业务实力。

H股私有化基本完成，集团优势资源协同可期

恒天集团积极推进H股私有化，持有本公司退市H股约1.72亿股，约占全部退市H股的95.36%，提升控股比例至56%，控制权的集中有利于未来资源整合，且经纬纺机已成为恒天集团下最佳也是唯一的A股资本运作平台，有望获得集团优势资源的支持。

维持增持评级

纺织机械转型升级成效渐显，假设2016-2018年收入增长5%、10%、10%；中融信托业绩触底回升，假设2016-2018年收入增长3%、5%、10%，投资收益增长率维持20%。此外，汽车业务的剥离将提升2016年净利润1亿元左右。基于以上假设和测算，预计2016-2018年EPS分别达到0.95/1.03/1.14，BVPS达到9.52/10.50/11.58，参考国内上市信托公司PB区间2.4-4.1，以2.9-3.1倍PB推算目标价格30-33元，维持增持评级。

爱建集团(600643)：民营资本添翼，金控布局加码，增资信托助力发展

贸易业务增长迅速，信托提升投资收益

公司2016年前三季度实现营收3.48亿元，同比增长32.76%，贡献主要来源于贸易业务的收入增加，符合预期；营业总收入10.19亿元，同比增长8.35%；归母净利润4.62亿元，同比增长7.71%。公司2016年前三季度投资收益为1.48亿元，同比增长69.32%，在股票市场不景气的情况下仍能保持较高的投资收益增长，主要系爱建信托投资规模的大幅上升，略超预期。

增资信托决心坚定，业务拓展能力有望增强

爱建信托作为公司利润的主要贡献点，一直是公司最为重视的业务条线。公司近期调整非公开发行方案，12亿元用于补充爱建信托资本金，4亿元由爱建信托作为主体，实施股权创投投资项目，剩余1亿元用于偿还银行借款。此次非公开发行募资12亿元用于补充爱建信托资本金的方案不做调整，表明公司大力发展信托业务的决心不改。爱建信托2016年9月末净资产39亿元，此次补充资本金12亿元，是在信托行业建立以净资本为核心指标的风控体系背景下，增强爱建信托资本实力与风险抵御能力，完成后净资产有望达到51亿元，行业地位将有较大的提升，进一步增强信托业务的拓展能力，信托业务规模将有望得到较大提升。固有业务中的权益投资依赖于净资本，此次增资提高了流动性，未来发展前景可观。

民营资本入主，改革预期强烈

公司定增完成后，均瑶集团将合计持股17.67%，成为第一大股东，将取得实际控制权，新的管理层和民营资本的注入将会给公司带来新的活力，期待公司未来创新发展。公司将会成为均瑶集团旗下唯一金控平台，未来有望实现均瑶集团旗下银行、租赁、互联网业务的资源整合。

发展前景可观，维持“增持”评级

我们看好公司民营资本入股后的改革前景，公司未来借助集团资源业务协同效应显著，业绩增长有望得到进一步提升。预计2016-18年EPS分别为0.48、0.61和0.73元，对应PE分别为28X、22X和18X，目标价格区间为16.16~17.64元，维持“增持”评级。

安信信托(600816)：业绩再报喜，龙头正腾飞

业绩靓丽领先行业，增速及结构符合预期

营业收入52亿，YoY+78%；归母净利润30亿，YoY+76%，超额完成年初24亿净利润的目标。我们曾在三季报点评的估值模型中预估全年业绩增速77%，预判精准。信托主业实现手续费及佣金净收入45亿，贡献比86%，YoY+95%，仍是业绩支柱。利息净收入1.8亿，贡献比3%，YoY -33%。投资收益及公允价值变动兑现前期多元投资收益，实现5.5亿，贡献比11%，YoY +49%。EPS1.71元/股，ROE（加权）41%。拟以资本公积金每10股转增12股，向全体股东每10股派发现金红利6元。

坚持产融结合，提升主动管理能力，驱动业绩腾飞

信托资产总额2350亿元，基本与上年度持平，其中主动管理规模1414亿元，占比60%，同比增长了33%。加权年化信托报酬率在1.55%，同比上升了0.55个百分点，且远高于行业0.5%-0.6%的平均水平，是业绩腾飞的重要驱动因素。

50亿元新定增到位夯实资本，行业拐点率先受益

15年6月到位的31亿元定增支撑16年全年高速成长。15年10月启动的50亿元新一轮定增已到位，将进一步解绑资本束缚，助推发展。

监管新规下信托成为唯一的非标通道，行业将迎来量价齐升的阶段性拐点，安信信托作为行业龙头之一必将率先收益。

稳步探索金控布局，出资中信登提升行业地位

持有泸商行8.55%股权、营口银行4.27%股权、渤海人寿3.85%股权、大童保险35%股权。未来将致力于加强金融业各个板块的战略协同和战术互补，有效提升综合金融服务能力，循序渐进顺势而为打造综合性金融平台。此外，以固有资金1.5亿元出资中国信托登记有限责任公司的设立，占股2%。中信登计划年内正式挂牌，定位于国内首个统一的信托产品登记和交易平台。出资中信登表明公司积极承担行业责任，有助于提升行业地位，赢得更大发展空间。

陕国投A（000563）：持股AMC乘风国改，笃定发展金控之路

重组搁浅不改金控发展方向

16年10月停牌筹划购买长安银行股权，但因部分标的股权持有期限不满5年暂不能转让以及评估值不及预期等原因终止重组。重组搁浅，但多元金融布局预期仍在，新一轮定增方案也明确指出将完善金融产业布局，探索金融控股发展之路。

持股AMC，乘风国企改革

持有5.36%陕金资（陕西省属AMC）股权。作为陕西第一家且目前唯一一家地方AMC，陕金资将参与当地国资改革，承接地方国企非主业资产和不良资产。

业绩拐点将至

2016业绩快报，营业收入10.13亿，YoY-12%, 归母净利润5.04亿，YoY +11%。营收下滑主要源于证券市场波动带来的自有资金投资收益下降。公司主业致力于转型升级提升报酬率，固有业务积极探索多元化投向，业绩拐点将至修复可期。

维持“增持”评级

公司坚持探索信托主业转型创新，积极捕捉资本市场投资机会，稳步布局多元金融，预计公司2016-2018 EPS分别达到0.15元、0.19元、0.22元；对应PE为50、40、34。考虑公司转型创新、多元金融布局的发展战略、以及AMC牌照的稀缺价值，给予55-60倍PE，合理目标价8-10元，维持增持评级。

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